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인플레이션과 리세션의 거의 모든것 : 노동시장과 베버리지 곡선
(재업로드) 오늘 JOLTs는 다시 10M을 돌파했다 알바가 이유없이 지웠던 지난글에서 나는 최근 은행문제는 잠잠해졌고 부채한도 혼란도 마무리 단계에 와있으니까 다시 회복되는 금융여건에 따라 JOLTs가 다시 상승할수 있다고 했었는데 이게 현실화된거다 현재의 긴축적 통화정책이 과거에 비해 그다지 유효해지지 않은건 IMF도 지적했다시피 가계나 기업이 고정금리 상품을 중심으로 많은 계약을 해왔기 때문이다 따라서 최근 발견된 약간 식었지만 여전히 뜨거운 노동시장은 금융여건에 의해 좌우됐을 가능성이 크다 예를들어 부채한도 혼란에 있어서 디폴트 확률이 1% 증가할 경우 은행의 리스크가 0.41bp 증가하게 되는데, 4월에 이 공식을 대입해보면 현재 명목 연방기금금리보다 18bp 더 긴축돼있었다는 사실을 발견할수 있었기 때문이다 지난 19일자 파월과 버냉키 간의 대화에서 옐런의 발언인 '대형은행은 더많은 합병 준비 필요'로 시장의 시선이 옮겨갔을때 나는 계속해서 연설에 집중했었다 둘의 대화에서 중요한건 '데이터 의존적인' 판단을 한다고 했던 파월이 현재 데이터만 가지고 금리동결을 시사했다는점보다는 노동시장에 대한 현재의 해석이 훨씬 중요했기 때문이었다 파월과 버냉키가 노동시장에 대해 얘기하기 몇달전에 나는 베버리지 곡선이라는 지표를 공유했던 적이 있다 구인률과 구직률(≈실업률) 간의 관계를 보여주는 곡선인데, 대개 우하향 모습을 나타내는 동시에 위기를 거칠때마다 바깥쪽으로 나오는 양상을 나타낸다 그러니까 다시말해 노동시장의 효율성 달성(수급 매치)을 위해 필요한 노동수요가 위기를 거칠때마다 점점 높아진다는거다 그래서 파월은 당시 구인률 : 구직률 비율이 팬데믹 이전에는 1 : 1이었다가 최근에는 2 : 1 정도가 됐다고 말했었는데 이게 그 베버리지 곡선의 변화를 시사하는 표현이었다 베버리지 곡선에서 실제로 위기 이후 어떻게 변화했는가를 보기위해 다른 곡선들을 지워보면 이런 변화를 느낄수 있다 실제로 대침체로 불리는 2008년 금융위기 전후로 베버리지 곡선이 외곽으로 나왔음을 알수있다 팬데믹 기간에 한정해보면 변화는 이렇다 첫번째 단계(2020년 4월부터 9월까지) : 의무화된 주택명령 종료, 팬데믹 관련 지식 향상 등에 따라 노동자들이 직장에 복귀했고 이에 따라 실업률이 크게 감소했다 구인률에는 큰 변화가 없었다 실제로 팬데믹 이후 급증한 실업률은 다시 급격하게 하락하는 양상을 보였다 두번째 단계(2020년 10월부터 다음해 6월까지) : 구직활동은 노동수요의 공백을 메꾸기 위한 구인활동에 크게 영향을 받지 않았고 그에 따라 기업들은 노동자에게 더많은 임금과 복지수준을 보장할 필요가 있었다 '대퇴직'이라고 불리는 일이 이때 있었다(2021년 2월) 이 기간동안 임금상승률은 빠르게 증가했음을 확인할수 있다 세번째 단계(2021년 7월 이후) : 베버리지 곡선이 다시 평평해졌다 이제 빈 자리는 상당히 늘었지만 수급이 일정부분 균형을 되찾았다 이는 향상된 주정부 실업보험 혜택철회, 증가된 자산가격 등의 영향에서 기인한다 다시 말해 팬데믹 당시 막대한 재정정책 패키지와 급등한 집값, 주가가 노동시장에서 나오도록 만들었다는 말이다 이는 미국 상공회의소의 분석과도 일치한다 Bernanke와 Blanchard는 이러한 뜨거운 노동시장이 향후 인플레이션을 좌우할거라 말한다 지난해 상반기 인플레이션에서 큰 비중을 차지했던건 공급망 충격이었다 공급망 충격이 식품, 에너지, 그리고 이를 포함하는 상품 인플레이션을 촉진시켰기 때문이다 하지만 최근들어 상품 인플레이션은 크게 둔화됐고 공급망 역시 정상궤도에 이르기 시작했다 실제로 약한 공급망 충격은 일정시간이 지나면 영향력이 사라진다 차질이 생겼던 흑해 곡물협정이 다시 체결된 이후 농산품 가격이 하락한것도 이런 영향이다 하지만 기후위기 같은 강한 공급망 충격은 충격 이후에도 인플레이션에 유의한 영향을 미치는데 대략 0.34%p 정도의 충격을 지속해서 준다는걸 보여준다 반대로 뜨거운 노동시장은 충격의 강도와 관계없이 인플레이션에 누적된 영향을 미친다 약한 충격도 인플레이션에 누적되는 효과를 나타낸다는 뜻이다 러셀 갤러리에 올렸던 1970년대와 현재를 비교했던 스태그플레이션 글에서도 말했다시피 1970년대와 현재 가장 큰 차이점은 공급망 충격이 예상보다 크지않았다는점이고 가장 비슷한 공통점은 높은 임금상승률에 따라 인플레이션에 지속적인 영향을 준다는 사실이었다 따라서 노동시장을 얼마나 빠르게 식힐수 있냐가 향후 인플레이션 문제를 좌우하게 된다 동시에 노동시장의 열기는 연착륙이냐 경착륙이냐를 가를 리세션 문제도 결정하게 된다 v/u, 구인률과 구직률 간의 비율이 낮아질수록 인플레이션 둔화속도는 빨라지고 반대의 경우 높아지게 되는데 파월이 FOMC에서 노동시장에 대한 질의를 받을때마다 말했던 1인당 직장 1.3개와 저자들이 논문에서 현재 정책조합을 장기간 유지할 경우 도달할거라 판단하는 1.2는 잠재실업률을 3.6%로, 높아지더라도 상단을 4.3% 정도로 보여줘 연착륙 가능성을 보여주고 있다 하지만 오늘 지표는 여전히 뜨겁지만 그래도 식고있던 노동시장의 열기가 되살아났음을 보여준다 다시말해 오늘 데이터는 리세션과 인플레이션을 결정하는 노동시장과 베버리지 곡선이 연착륙에 대한 기대를 흐리기 충분하다는 사실을 보여줬다는걸 의미한다
작성자 : 낭만숏충이고정닉
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